Lợi suất trái phiếu doanh nghiệp ≈ Lợi suất TPCP cùng kỳ hạn + Biên độ rủi ro tín dụng (credit spread)
Trong đó, lợi suất trái phiếu chính phủ (TPCP) đóng vai trò mức tham chiếu cho mặt bằng lãi suất của nền kinh tế. Biên độ rủi ro tín dụng (credit spread) là phần lợi suất tăng thêm mà nhà đầu tư yêu cầu khi nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp thay vì TPCP, phản ánh rủi ro tín dụng, thanh khoản và các đặc điểm riêng của tổ chức phát hành.
Hai cấu phần này có thể cùng tăng, cùng giảm hoặc vận động theo hai hướng khác nhau. Vì vậy, thay vì chỉ nhìn vào mức lãi suất tuyệt đối, việc tách biệt biến động của lãi suất nền và biên độ rủi ro tín dụng giúp nhà đầu tư hiểu rõ hơn chi phí vốn đang thay đổi vì môi trường vĩ mô hay vì thị trường đang định giá lại chính doanh nghiệp.
Khi lợi suất trái phiếu chính phủ tăng: Chi phí vốn nền tăng theo
Lợi suất TPCP chịu tác động của chính sách tiền tệ, kỳ vọng lạm phát, cung – cầu vốn và triển vọng kinh tế. Khi lợi suất TPCP tăng, mặt bằng lợi suất tham chiếu để định giá các công cụ nợ khác cũng có xu hướng tăng theo.
Điều đáng chú ý là chi phí huy động của doanh nghiệp có thể tăng ngay cả khi chất lượng tín dụng của doanh nghiệp không thay đổi.
Ví dụ, nếu lợi suất TPCP cùng kỳ hạn tăng từ 4% lên 5%, trong khi biên độ rủi ro tín dụng của doanh nghiệp vẫn ở mức 3%, lợi suất thị trường yêu cầu đối với trái phiếu doanh nghiệp sẽ tăng tương ứng từ khoảng 7% lên 8%.
Với doanh nghiệp có nhu cầu vay nợ lớn hoặc khối lượng nợ đáo hạn cao, sự dịch chuyển của mặt bằng lãi suất có thể làm tăng đáng kể chi phí tái cấp vốn. Khi chi phí nợ tăng, chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền (Weighted Average Cost of Capital – WACC) cũng chịu áp lực tăng, từ đó làm thay đổi hiệu quả của các dự án đầu tư và quyết định mở rộng kinh doanh.
Nói cách khác, TPCP không chỉ là một công cụ đầu tư; đường cong lợi suất TPCP còn là một trong những mức tham chiếu quan trọng cho giá vốn trong nền kinh tế.
Trái phiếu chính phủ – Biên độ rủi ro tín dụng – Chi phí vốn: Đọc gì từ mặt bằng lợi suất?
Biên độ rủi ro tín dụng: Thị trường đang định giá doanh nghiệp như thế nào?
Nếu lợi suất TPCP phản ánh mặt bằng lãi suất chung, biên độ rủi ro tín dụng phản ánh mức lợi suất bổ sung mà thị trường yêu cầu để chấp nhận rủi ro của doanh nghiệp.
Doanh nghiệp có dòng tiền ổn định, đòn bẩy hợp lý, khả năng trả nợ tốt và nền tảng tài chính vững thường có khả năng huy động với biên độ thấp hơn. Ngược lại, khi triển vọng kinh doanh suy yếu, áp lực nợ gia tăng hoặc khả năng trả nợ bị đặt dấu hỏi, nhà đầu tư sẽ yêu cầu mức bù rủi ro cao hơn.
Tuy nhiên, biên độ rủi ro tín dụng không chỉ phản ánh yếu tố nội tại. Trong những giai đoạn thị trường căng thẳng, khẩu vị rủi ro suy giảm hoặc thanh khoản thu hẹp, biên độ có thể nới rộng trên diện rộng, kể cả đối với những doanh nghiệp mà nền tảng cơ bản chưa thay đổi đáng kể.
Đây là điểm quan trọng đối với nhà đầu tư: lợi suất tăng do lãi suất nền tăng và lợi suất tăng do biên độ rủi ro tín dụng nới rộng là hai tín hiệu khác nhau.
Một bên phản ánh sự thay đổi của giá vốn chung; bên còn lại cho thấy thị trường đang yêu cầu mức bù lớn hơn cho rủi ro tín dụng và thanh khoản.
Lãi suất giảm chưa chắc đồng nghĩa với vốn rẻ hơn
Một cách nhìn khá phổ biến là khi lãi suất điều hành hoặc lợi suất TPCP giảm, chi phí vốn của doanh nghiệp cũng sẽ giảm theo. Thực tế, quá trình truyền dẫn không phải lúc nào cũng diễn ra như vậy.
Nếu lợi suất TPCP giảm 1 điểm phần trăm nhưng biên độ rủi ro tín dụng của một doanh nghiệp tăng 2 điểm phần trăm, chi phí huy động của doanh nghiệp đó vẫn tăng.
Đây là điều thường thấy trong những giai đoạn thị trường phân hóa. Doanh nghiệp có chất lượng tín dụng tốt có thể nhanh chóng hưởng lợi từ mặt bằng lãi suất thấp hơn. Trong khi đó, doanh nghiệp có rủi ro tín dụng cao vẫn phải trả mức lợi suất lớn, thậm chí khó tiếp cận nguồn vốn mới.
Vì vậy, lãi suất thấp chưa chắc đồng nghĩa với chi phí vốn thấp. Chi phí vốn cuối cùng còn phụ thuộc vào cách thị trường đánh giá khả năng trả nợ và mức độ rủi ro của từng doanh nghiệp.
Biên độ rủi ro tín dụng cũng là tín hiệu đầu tư
Đối với nhà quản lý danh mục, theo dõi biên độ rủi ro tín dụng không chỉ để nhận diện rủi ro mà còn để trả lời một câu hỏi quan trọng hơn: mức lợi suất nhận được có đủ bù đắp cho rủi ro phải chấp nhận hay không?
Biên độ thấp không mặc nhiên đồng nghĩa với một khoản đầu tư tốt nếu phần bù nhận được không tương xứng với rủi ro. Ngược lại, biên độ cao cũng không tự động tạo ra một cơ hội hấp dẫn nếu mức lợi suất đó phản ánh sự suy giảm thực sự về khả năng trả nợ của doanh nghiệp.
Giá trị của phân tích nằm ở khả năng phân biệt giữa hai tình huống: rủi ro cơ bản của doanh nghiệp thực sự xấu đi, hay thị trường đang định giá rủi ro cao hơn mức thay đổi của các yếu tố nền tảng.
Trong trường hợp thứ hai, sự nới rộng của biên độ rủi ro tín dụng có thể tạo ra cơ hội đầu tư. Nhưng cơ hội chỉ có ý nghĩa khi mức lợi suất bổ sung đủ bù đắp cho rủi ro tín dụng, thanh khoản và khả năng chịu tổn thất của danh mục.
Góc nhìn từ PVI AM
Tại PVI AM, phân tích trái phiếu doanh nghiệp không dừng ở việc so sánh mức lãi suất tuyệt đối. Một khoản đầu tư cần được đặt trong tương quan với đường cong lợi suất TPCP, biên độ rủi ro tín dụng của tổ chức phát hành, chất lượng tín dụng, thanh khoản và các điều kiện cụ thể của trái phiếu.
Ở góc độ quản lý danh mục, mục tiêu không phải tìm kiếm trái phiếu có lãi suất cao nhất, mà là lựa chọn khoản đầu tư có mức lợi suất tương xứng với rủi ro phải chấp nhận.
Ở góc độ doanh nghiệp huy động vốn, việc theo dõi đồng thời lợi suất TPCP và biên độ rủi ro tín dụng cũng giúp trả lời một câu hỏi quan trọng: chi phí vốn tăng do mặt bằng lãi suất chung hay do thị trường đang định giá lại rủi ro của chính doanh nghiệp? Sự phân biệt này là cơ sở để doanh nghiệp lựa chọn kỳ hạn, cấu trúc nguồn vốn và thời điểm huy động phù hợp.
TPCP phản ánh giá vốn nền. Biên độ rủi ro tín dụng phản ánh giá của rủi ro. Chi phí huy động của doanh nghiệp là kết quả của cả hai.
